Der vierte Monat der Bargain-Portfolio-Rechnung ist mittlerweile um und deswegen gibt es heute (krankheitsbedingt mit einiger Verspätung) eine kurze Zusammenfassung über die wesentlichsten Performance-Treiber seit Eröffnung des Musterportfolios Ende November 2014. Da ich nicht sämtliche Schlusskurse genau per 31.3.2015 nachträglich herausgesucht habe, sondern aktuellere Werte zum Osterwochenende verwendet habe, ist die Gegenüberstellung nicht haarscharf zum Monatsende gelungen. Bei einem Investmenthorizont von mehreren Jahrzehnten sei diese Unschärfe aber verziehen. Teilweise sind übrigens Formulierungen wörtlich aus dem letzten Report übernommen, was weniger meiner Faulheit geschuldet ist, als der Tatsache, dass ich diese Aussagen nach wie vor als gültig ansehe und deshalb kein Bedarf an einer Umformulierung besteht.

Seit Beginn der Performancerechnung Ende November/Anfang Dezember 2014 hat sich das Bargain Portfolio nach Abzug aller bereits bezahlten Steuern und Gebühren um 13,32% verteuert. Der erste Vergleichsindex Eurostoxx50 (als Performanceindex) stieg im selben Zeitraum von 6000 auf 6932 Punkte, bzw um knapp 15,5%. Der zweite Vergleichsindex S&P 500 auf Total Return Basis erhöhte sich im selben Zeitraum von 3779 auf 3804,14 Punkte, was ein Plus von ca. 0,66% bedeutet. Freilich muss man diesen Wert – worauf mich ein Leser nach dem letzten Performance-Report dankenswerterweise aufmerksam gemacht hat – ebenfalls um Währungseffekte im EUR/USD korrigieren: Die 3779 Punkte geteilt durch den Wechselkurs zu Beginn (1,2475) ergeben rund 3029 „Euro-Punkte“ im S&P 500. Das selbe Spiel erfolgt nun mit den aktuellen Werten und Wechselkursen, ergibt rund 3497 „Euro-Punkte“ bzw. eine währungsbereinigte Performance von 15,45%. Beide Indices waren in den ersten vier Monaten also knapp besser als das Bargain-Portfolio. Gründe dafür sind neben Steuern und Gebühren die bisherige underperformance von IBM, die starke Ölausrichtung, sowie (vor allem) die Tatsache, dass ich über den größten Teil der vergangenen vier Monate einen signifikanten Cashpolster hatte und somit nur zu knapp 85 bis 86% investiert war. Letzterer Grund ist im Laufe des Monates März vorerst weggefallen, worauf noch eingegangen wird.

Die größten Verlierer auf prozentueller Basis seit Eröffnung des Musterdepots sind Transocean und Southern Cross Electrical Engineering (jeweils knapp – 21%). Transocean stand bis vor kurzem unter Beobachtung, da ich der Meinung war, dass es sinnvoll sei, die hohen Dividendenzahlungen auszusetzen und das Geld in einen finanziellen Polster für die Rückführung von Schulden zu stecken. Da die Dividende mittlerweile signifikant von 3 USD auf 0,6 USD je Aktie gekürzt wurde, werde ich den Titel weiter halten, weil dadurch richtige Schritte zur Absicherung der finanziellen Stabilität gesetzt wurden. Die größten Gewinner auf prozentueller Basis seit Eröffnung des Musterdepots sind AT&S (+67%), Emerson Radio (+52,5%) und Nintendo (+46%), wobei freilich auf Portfoliobasis wegen der Gewichtung andere Titel (wie BP, Do&Co oder IBM) trotz geringerer Bewegung einen größeren Einfluss hatten.

Seit dem letzten Report im Jänner wurden keine Verkäufe getätigt. Ich plane allerdings die Veräußerung von AT&S. Teilweise deutliche Zukäufe gab es seither jedoch bei den Positionen IBM (ca. 137 Euro je Stück), Beta Systems Software AG (ca. 1,7 Euro je Stück) und Deutsche Balaton AG (ca. 11,4 Euro je Stück). Dementsprechend bin ich derzeit fast zur Gänze investiert. IBM ist mit über 18% die größte Position im Portfolio und ich wäre bei deutlich niedrigeren Preisen ausgesprochen glücklich, wenn ich noch weiter zukaufen könnte. IBM bietet aus operativer Sicht gewaltige Chancen, nicht zuletzt aus den Gründen, die ich bereits mehrfach in Artikeln im Bargain Magazine dargelegt habe. Allerdings braucht man Geduld, eine Tugend, die die Finanzmärkte von heute ganz offensichtlich nicht mehr haben. Vielleicht mag es noch ein paar Jahre dauern, bis sich das schwächelnde Hardwaregeschäft wieder verbessert, und/oder die Geschäftszweige, auf die die Gesellschaft völlig zurecht den Fokus legt, die Rückgänge in anderen Zweigen überflügeln. Der Dollar wird sich wahrscheinlich auch nicht auf Dauer stärker als alle anderen Währungen entwickeln, in denen IBM seine Dienstleistungen anbietet. Ein großer Teil des Umsatzrückganges war aber genau diesen Effekten (Fremdwährungsdifferenzen sowie Desinvestitionen) geschuldet.

Beta Systems und die Deutsche Balaton AG sind sehr stark miteinander verwoben, hält doch die Dt. Balaton die Kontrollmehrheit an der Beta Systems. Der Hauptgrund, weshalb ich bei Beta Systems deutlich aufgestockt habe, ist deren Bewertung durch den Markt: Der Konzern verfügte im letzten Jahresabschluss über knapp 46,5 MEUR Umlaufvermögen, davon 31 MEUR (also fast die gesamte Marktkapitalisierung) in Cash und kurzfristigen Wertpapieren. Demgegenüber standen etwas weniger als 18 MEUR Gesamtverbindlichkeiten, was bedeutet, dass das operative Geschäft des Konzerns, d.h. die Softwarelösungen, Kundenbeziehungen, das im Unternehmen verfügbare know how u.ä., die weit über 30 MEUR Umsatz pro Jahr generieren, in einer ersten Milchmädchenrechnung mit etwas mehr als 4 MEUR bewertet wird. Der jüngste Zukauf der Horizont Software GmbH sowie der Personalaufbau sprechen für eine wesentliche Verbesserung der Einnahmenseite in den nächsten Jahren. Hierbei werden mE die gute Skalierbarkeit des Softwaregeschäftes und die Synergieeffekte zwischen Horizont und Beta vom Markt übersehen. Übrigens gehe ich nicht davon aus, dass der Hauptaktionär, der möglicherweise noch weiter am Zukaufen ist, auch nur irgendein Interesse an einer positiven Darstellung des Geschäftsverlaufes hat, weshalb die Unternehmenskommunikation eher nach understatement als nach Realismus riecht.

Bei der Deutschen Balaton selbst bin ich der Auffassung, dass man sich hier in ein Unternehmen mit einem Management einkaufen kann, das a) in der Vergangenheit einen guten track record erzielt hat, b) derzeit günstig bewertet ist, weil es momentan (überwindbare) Probleme hat und c) über gute Zukunftsaussichten verfügt: Die Deutsche Balaton konnte seit 2002 trotz Finanz- und Schuldenkrise und den jüngsten Problemen (siehe sogleich) durch ihre Investitionstätigkeit und nicht zuletzt durch üppige (KESt-vermeidende) Aktienrückkäufe den HGB-Buchwert je Aktie um über 10% p.a. steigern. Trotzdem sind die Aktien um deutlich unter 90% des Buchwertes zu haben. Derzeit scheint es so, als ob man sich mit Investments in sogenannte „Deutschchinesen“ wie Goldrooster, Ultrasonic oder Ming Le Sports ordentlich die Finger verbrannt hat. Ich halte es für falsch, daraus zu schließen, dass man bei der „Balaton“ plötzlich das Investieren verlernt hat. Fehler (wenn es überhaupt einer war, was ich nicht beurteilen kann) passieren jedem Investor. Was die Zukunftsaussichten betrifft, so meine ich, dass die Gesellschaft mittlerweile kapitalmäßig in eine Größenordnung hineinwächst, in der man eine nicht unerhebliche Anzahl von Unternehmen im deutschsprachigen Small- und Mid Cap-Segment „angreifen“ kann. Ich vertrete weiters den Standpunkt, dass die Szene mit „aktivistischen“ Investoren generell in dieser Größenordnung und vor allem im deutschsprachigen Raum noch völlig verkümmert ist, weshalb ein Unternehmen, das über genügend Kapital, über entsprechendes know how und vor allem über einschlägige Erfahrung und Reputation verfügt, ganz gut verdienen können sollte.

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AT&S, ATS Geschäftsbericht 2012/13 http://josefchladek.com/companyreport/ats_geschaftsbericht_201213#image-8, (© AT&S)

Daniel Koinegg

Der Praktikant.

>> http://www.bargain-investments.com